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7月20日凌晨，A股投资者结构正呈现新的变化趋势。近年来，公募一哥“张坤”发布了旗下四只基金2021年二季报，资本市场对外力度不断加，数据显示，加强投资端的政策信号持续释放，截至二季度末，险资、养老金入市得到监管门力支持。在此背景下，张坤的管理规模达到1344.78亿元，公募基金、社保资金、私募基金、外资等各类专业机构投资者纷至沓来，较上季度末的1331.09亿元略有增加。对比2021年的一季度的持仓情况，机构持仓占比稳步提升。分析人士表示，张坤管理的易方达中小盘二季度末前重仓股名单没有过多变化，公募基金、险资、养老金等机构入市资金“细水长流”，分个股的持仓占比有较变化。
7月19日，是推动我国资本市场行稳致远的重要驱动力。壮机构投资者力量、引导长期资金入市任重而道远，银华富裕主题混合基金也披露旗下基金二季报，公募基金等机构投资者应紧抓政策机遇，该基金由南宋主题基金经理焦巍管理，发挥专业优势，报告显示，截至二季度末，险资、养老金入市得到监管门力支持。在此背景下，该基金股票仓位为87.96%，对比一季度末股票仓位下降5.55个百分点。二季度该基金份额净值增长率为32.64%，截至二季度末规模为256.41亿元。
报告中，明星基金经理们越来越能写，文采不凡，除了有对上半年的数据总结，更有经理们的感慨反思和对未来的预测，家纷纷表示“被一份中报感动”。下面妙妙带领家，看看“一哥”张坤、南宋主题基金经理焦巍都中报都做出哪些总结。
以下内容节选于《易方达蓝筹精选混合型证券投资基金 2021 年第 2 季度报告》、《银华富裕主题混合 2021 年第 2 季度报告》。
“一哥”张坤：未来几年预期回报率下降无可避免
疫情后，随着全球流动性的放松，全球股市都有了显著上涨。对于一些市场 公认长期有成长空间行业（科技、医药、消费、新能源）中的优质公司，除了业绩增长的驱动，估值也得到了显著的提升。
面对越来越高的市盈率水平，对企业的估值方法也越来越多采用远期（如 2025 年甚至 2030 年）市值贴现回当年，似 乎只有这样，投资者才能获得一个可以接受的回报率水平。
无疑，这样的环境对投资人判断正确率的要求是很高的。我们发现，对于一些公司，在各种假设都兑现的情况下，可能未来5年能赚取贴现率或者比贴现率 略高的收益率水平，但是一旦错误，可能就要面临 30%甚至 50%的股价下跌。在一个流动性宽裕、资本焦虑地寻找高回报率领域的环境下，未来几年，不少行 业面临的竞争程度恐怕比过去 5 年更为激烈。
回首自己以往的判断，发现有不少错误。我认为，对于未来5年行业竞争格的判断难度恐怕只增不减。综合来看，如果正确，可能只获得一个平庸的回报率，但一旦错误，却面临不小的损失。在这样的赔率分布下，对于投资来说显然是高难度动作。
在这种情况下，要么在热门行业进行深入研究，试图获得更高的概率确信度， 要么在不那么拥挤的行业，稍微牺牲一些概率，承担多一点不确定性，获得更佳的赔率回报。
我经常这样审视组合，如果股市暂停，5年后恢复交易，每个企业能带来多少的预期复合收益率，从目前的判断来看，未来几年预期回报率下降可能是难以避免的。
焦巍：优质公司的生命是可以无限延伸
从一季度到二季度，本基金重仓的一批公司被冠以了核心资产的概念，并经历了向下的幅波动和迄今为止仍然分化的反弹。市场对这批公司的态度，使本基金管理不禁想起拿破仑从厄尔巴岛逃出后七天内一家报纸的题目变换 — “第一天，科西嘉怪物在儒安港登陆；第二天，吃人魔鬼向格拉斯前进；第三天，篡位者进入格勒诺布尔；第四天，波拿巴占领里昂；第五天，拿破仑接近枫丹白露宫；第六天，皇帝抵达巴黎”。两个季度内，我们多数投资的对象并没有发生实质的改变，只是市场的认知和投资人的主观心态调整更多。
其实对于管理人来说，上涨比下跌更难应付。下跌可以死扛，同时利用下跌检验自己组合的反脆弱能力和审视弱点所在。但上涨时会面临组合相对涨不动的抉择，或者涨多了存在所谓性价比品种的诱惑。
分人的本能是兑现利润，卖出高估值公司，买入相对便宜品种或者降仓位。相应的，流传甚广的俗语是会买的是徒弟，会卖的是师傅。看错需要卖，估值过高需要卖，有相对收益和更好的强势品种需要卖等等。但在我们的体系中，所谓多高算高，多好算更好，都没有能力对此做出量化的定论。
本基金管理人认为，投资的本质就是从生意角度进行比较的过程。包括了资产配置比较、行业比较、公司比较等等。通过比较筛选出来的优秀公司，尽管估值高涨幅也不应卖出的原因在于，卓越公司往往会更卓越，犯不着因为卓越的价格高低而追随平庸。拉长维度看，估值很可能只是结果而不是原因。
那么，是不是再好的公司也有涨幅顶和估值顶呢？我们坦承目前还不知道答案。管理人更倾向于认为，相对于平庸的人类和公司，优质公司的生命是可以无限延伸的。总有极少数公司可以穿越时空，创造价值，长成可持续的参天树。在其面前，当下的估值只是矮小的小草。
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