文/蕉一枸
继强总2021年的固收培训框架新鲜出炉了。
其实市场上不少从业者都看不起这样的培训，了解更多越南商贸物流社会资讯举报/反馈，觉着太基础，或者历史回溯的内容太多。但我仍旧建议各位朋友如果有时间，还是去看看。
尤其是今年的，去年的不看就不看了，今年的很有必要学一下。
经济、政策、内外环境，以及具体的债券市场来说，变化很，用的话说，是百年未有之变。过几年回头看，或许2021年会成为分水岭的一年，债市的很多逻辑，关键是长期逻辑发生了变化，需要重新思考和梳理。
哪位说了，很多变化之前就在讲，并没有新意。
家要注意，对于从业者而言，喊出来的口号再怎么解读都毫无意义，关键要看市场对这些变化的反馈。换言之，只有变化作用到市场上了，才是真的变了，之前的都不作数。
而今年的变化就很。
降准之前我写了一篇《一场传统研究框架的溃败》，有朋友忽悠我说这文章太牛了，引发了市场一场论战。我说你这是典型的交易员商业互吹的话风，实在是吹的没边了。
这样一篇文章被家广为流传，不是我有什么高明的见解，本质是家都有类似的感受。市场的走法似乎与基本面相背离，让家开始对一贯的传统研究逻辑产生了更深入的思考，甚至是质疑。
市场从业者纷纷更加深入地研究讨论，最终的结论当然是仁者见仁智者见智。有人认为传统框架失效，并提出新的环境下有新的逻辑，也有人认为抛开现象看本质，其实还是同一套框架，只是要更加深入。
我无意去讨论孰是孰非，但我想无论是换一个角度更全面地看问题，还是在原来的基础上更加深入地思考，对我们的投资概率都是利于弊的。
就继强总今天的培训来看，继强总似乎倾向于传统框架仍然有效，只是我们需要透过现象看本质。比如他认为输入性通胀不代表经济过热，却带来了成本压力，这和过去的通胀有本质的不同，所以货币政策应对的方向也不同。因此，如果看到通胀就跟紧缩的货币政策划等号，可能还是犯了一点点的经验主义的错误。
对继强总有关通胀的思考，我深感认同，但对于经验主义，我还有一点点自己的想法。
在过去长时间的经济状态和政策环境之下，通胀=货币收紧几乎已经被家广泛认为是一个直接逻辑，在今天却变成了经验主义。
那么未来有没有可能有这样一天，过热=货币收紧，也成为一种经验主义了呢？
如何定义理性思考？什么又叫经验主义？这个东西有定数吗？
我以为对于从业者来说，在过去很多个考核周期甚至半个职业生涯都行之有效的经验，基本可以认为就是一种逻辑了。
那当这种被家广泛认可的直接逻辑发生变化的时候，也无须解释太多，这就是市场变了。
所以基于这种变化，最终我还是推荐家有条件有时间的话去看一看，学一下继强总今天的培训。对年轻的从业者来说，可以帮助家梳理一些东西，少走一些弯路；对已经成熟的朋友，也会有一些不一样的启发。
文章里老是cue继强总，说我是自来水也行，说我是蹭热度也行。
不过今天的灵感确实是受继强总的培训所启发。
我们公司的年轻交易员听继强总的培训，深受震撼的同时也感到一丝丝无所适从。
卖方佬讲的东西那么多，自己到底该从什么地方着手去搭建自己的研究框架？
所以，今天借着自己单位同事的这个问题，也在公众号里写篇文章，聊一聊买方和卖方做研究的区别，聊一聊年轻从业者搭建自己研究框架的一些思考。
一、卖产品与卖服务
说到买方和卖方研究的不同，首先要搞清楚买方和卖方的区别在哪里？
有人说，买方是投资，而卖方本质是销售，所以不同。
但其实泛资管行业的所谓买方，在金主爸爸面前一样也是销售，仅仅说到这里似乎还不能说明区别。
我想这里的差异在于销售的东西不同。
买方销售的是产品，而卖方销售的是服务。
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先说卖方。
服务这个东西，往往没有什么统一的标准，好与不好全看客户的感受。
售卖服务的人，于是也分为了两种，一种是对所有客户提供无差别服务，还有就是针对一个相对较小的特定客户群体提供针对性的服务。
具体到债券从业者，所谓的特定客户，或者说有特定偏好的客户，通常也是有套路的，无非是按特定机构分类、按投资品种分类等等。
所以我们看到有的研究团队主攻城投，有的主攻转债等等。
这类卖方研究的好处是可以不用覆盖的特别广，但必须要研究的很有特色很有深度。同时你对客户的服务难度会更，要更加个性化，知道客户的投资偏好、谈话风格甚至个人爱好。
因为你的客户数可能不多，流失不起。
无差别对全市场客户的就更难了，你要覆盖所有的客户，就意味着你必须穷尽所有的风格和品种。
世界经济、美联储、外汇、黄金、石油、疫情、国际势，这些是国外的；GDP、社融、超储、消费、固定资产投资、地产、通胀、库存周期、政策环境等等国内的；还有利率走廊、杠杆率、利差、曲线、机构行为、监管政策等等市场的，什么都要覆盖、什么都要研究。
毕竟萝卜青菜各有所爱，这个客户疯狂记笔记的分，在下个客户那里可能就是玩手机的时间。
对分卖方小伙伴来说颇为悲惨的一点是，这种穷尽所有内容的苦逼办法是绝分固收研究团队选择的方向。
由于这种巨的工作量，一般卖方做固收或者总量的团队都相对比较，各司其职。但即便如此家还是非常苦逼，动不动就要熬夜，虽然人可能不在公司，但996基本都不会缺席。
然后我们再说售卖产品的买方。
所谓产品，一定是有明确标准的。比如式的产品、定开的产品、封闭的产品，各有各的产品特点。再比如是中长期纯债还是中短债还是固收+，又都有各自的约束和套路。
尽管产品形态多样，但落实到每个从业者个人，基本只能从事一类或几类特定的产品，你面对的竞争或者你说所处的细分赛道，就是有统一标准的赛道。
这种标准的统一隐含了两个内容：
1、产品有标准就意味着产品有约束；
2、标准很统一就意味着评价很统一。
进一步地：
1、产品有约束，意味着在我的研究框架里，被约束排除在外的分其实不需要涉及；
2、产品有统一的评价标准，说白了就是业绩啊回撤啊这类东西，意味着研究本身只是中间过程而不是最终目的。
如果说研究是中间过程，那么从研究到最终目的中间隔着什么呢？还有投资决策、还有交易执行力、还有风控合规限制等等。可以这样说，买方研究做的再好，也得靠后边的这些流程落实到最终的业绩上，否则就都是无用功。
我们都知道的一个实际情况是，越是复杂、越是对参数要求严苛的体系就越难以实现；越是简单粗暴的逻辑就越容易执行，而实战中我们常常发现有时候讨巧的战术未必敌得过强的执行力。
80后的朋友如果看过War3世界杯的，概都知道人皇Sky那个简单粗暴的TowerRush战法——全世界人都知道我要带农民去造塔，但即便我的战术完全暴露给你，你却仍然无可奈何。
反过来，这也就提示我们，其实在买方的业绩中，研究的贡献或许比我们分人想象中要小得多。
在这个基础上，考虑到本来还有很多约束限制，很多内容研究了也不能落地，占用时间精力和资源但带来的边际效益很差。最终的结果就是，买方研究多去粗取精剔除冗余，建立的框架通常只重点观测有限的数据指标，但要逻辑严谨、市场反馈易于观测，同时有较高的执行性。
至于说套非常复杂的研究框架和决策流程，讲句实话，主要拿来忽悠客户的时候用。
当然分时候客户其实也知道。
前面啰里啰嗦说了一堆，如果形象一点讲的话。
卖方研究有点像九阴真经，什么都有。买方拿过来可以练九阴白骨爪，也可以练摧心掌，甚至可以练个闪电五连鞭。拿反了都没事儿，还能练个蛤蟆功。反正我这都有，你练啥、你练到啥程度全凭自己喜好。
买方研究有点像降龙十八掌，套路比较简单就这些，洪七公一掌一掌教，郭靖一掌一掌学，总共就十八掌，你想要多的花里胡哨的东西也没有。我只管这一套打法学会之后别人打不过我就足够，其他的我不管。
那么哪位要问了，这个研究体系自己怎么搭建呢？
卖方看似困难，却也容易。
买方看似容易，却也很难。
二、各有各的窍门和痛点
卖方的困难是显而易见的，覆盖面和深度都要求很高，要做量的底稿、模型和逻辑分析工作。
但容易之处在于：
1、卖方只看胜率不看赔率。
注意这里的赔率不是单纯说波动空间，而是结合着仓位看。卖方没有仓位的负担，主要看方向有没有看对。至于什么位置加多少仓，第一卖方只是嘴上说说，并不真的负责。第二这也不是买方主要评价卖方的依据。
所以我们看到有一些卖方研究员永远赌一个方向，那么至少可以保证自己总有一些时间是正确的，不至于反复横跳被打脸。
2、卖方的研究逻辑整体比较一致。
这个说来也很清楚，因为是全要素覆盖，面对的市场是同样的市场，经济政策环境也都是一样的，总的来说各家套路同小异。如果有机会在A公司实，那么将来到了B公司其实情况也差球不多，经验可以复制。
买方研究之所以说容易，最直接的就是前文所说，可以不用全要素覆盖，只要好自己框架里的东西就可以了。
但困难之处在于：
1、要搭建这样一个框架十分不易。
有句话叫，神都是喂出来的，一个好的买方研究框架同样如此。理论上的框架搭建没有意义，买方的框架能否真的行之有效，需要在市场上反复验证或者证伪，最终反复调整之后形成。
这个过程还要考虑到前文所说的研究之外的东西。比如如果一家机构的交易能力极强，总能借到便宜的隔夜，那么研究框架就可以相对不考虑太多短端货币政策的因素，但反过来如果交易能力弱，那么就要把短期资金扰动作为重点研究要素。
基于这些原因，买方研究框架的搭建需要身在买方的岗位上，有这样的权限和资源，叠加市场一段时间的验证才能最终形成。
2、买方研究的个性化很强。
每家机构的风险偏好、负债约束、管理机制等等都不一样，有时甚至看上去是同样的行业，做的品种却相径庭。在A公司做的比较好的研究员跳槽到B公司，可能要从零开始，这就给买方研究员的职业生涯带来一定的束缚。
总的来说，对于年轻从业者来讲卖方似乎更容易一些，毕竟只要自己吃苦就可以做，这是自己能决定的事。买方需要在其位谋其政，这就要看校招时候跟HR的眼缘了。
但如果已经身在买方怎么办呢？
家要注意，买方研究的核心在于用市场来验证，这就意味着啃书本做研究虽然也是打基础的必备动作，但不能解决核心问题。
如果有条件做个投资助理，那么可以在辅助投资经理的过程中历练，这当然是最直接的途径。
如果没有这个便利条件，我以为最好的办法就是搞个模拟盘。把自己的逻辑放在模拟盘里去验证，相对来说效率比较高。
但注意，做模拟盘要根据实际情况来做。比如你是公募基金的，就要按照公募基金的风控标准、费率和实际操作特点去做。你是保险资管的，就要按照保险资管的套路去做。其他子行业皆如是。
如果只是很简单地去尝试低买高卖做波段，看看自己能不能挣钱，这对搭建自己的研究框架，推动自己的职业生涯发展毫无益处，因为我们说了，买方研究是有针对性的。丧失了针对性，不仅无益，甚至可能有害。
毕竟，人之蜜糖我之，淮南之橘淮北之枳，说的就是这个道理。
除了上面这些之外，做这种模拟盘对中小买方，尤其是小机构的年轻人来说，是一个相对比较友好的途径。
内卷时代，卖方也不像过去一样无差别提供服务了，小机构的年轻从业者很难获得比较多的研究资源。就拿我自己来说，如果不是承蒙佬们看得起我这个破公众号，让我和我的同事多多少少能获得一点研究资源，不然也是非常困难的。
但做模拟盘就可以规避这个问题，自己摸索着搞就行了。是不是系统性的科班出身的没人管，在买方的评价体系了，业绩好才是王道。
洋洋洒洒写了这么多废话，能看到这里的也实属死忠粉了，我就再唠叨几句实话。
今天看继强总的直播，继强总从上午九点开始一刻不停地讲，讲到十一点，休息5分钟上了个厕所回来接着讲，讲到快到十二点，终于结束。
我在电脑前坐着听都觉着屁股疼，继强总比我十几岁，精神振奋毫无疲态。
继强总有没有八块腹肌我不知道，但至少看他穿着衬衫的身材有如一块石板一样，硬朗匀称，我再低头看看自己的肚子……
我手机截了个屏给我太太发过去，说你看人家佬前天晚上刚讲了一个半小时，今天又连续三个小时，还是出差的状态，身体真好。
我太太倒是角度清奇地问我，人家当领导了都不出来讲了，怎么他还在讲？
太太的问题让我不禁想了又想，今天继强总几乎成为业内数一无二的咖，但说起来曾经与之齐名的还有好多位老师，很多都光环褪去了。
是他们水平不高？他们也都有过辉煌的战绩。是他们耍牌不出来了？他们明明都是谦逊且不耻下问的君子。
我猜测，像这样连续几个小时不停地演讲，或许对过了四十岁的很多佬而言，可能是心有余而力不足了吧。
卖方这种高强度的工作，我对标一下自己，感觉要是我去干这个能活到35就算不易。
所以说，身体才是的本钱。
以前都当一句闲话随便听，现在看，或许这才是真正的实力。
于2021年9月2日
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