8月16日，后续政策或将继续保持呵护态度。一方面，央行发布公告称，高层会议指出“国内经济恢复依然不稳固、不均衡”，考虑到金融机构可用7月下调存款准备金率释放的分流动性归还8月到期中期借贷便利(MLF)等因素，“要做好宏观政策跨周期调节”，2021年8月16日央行开展6000亿元MLF操作（含对8月17日MLF到期的续做）和100亿元逆回购操作，显示出政策对于经济稳定增长的呵护态度明显。另一方面，充分满足金融机构流动性需求，从8月续作MLF操作来看，保持流动性合理充裕。MLF中标利率为2.95%，央行小幅缩量1000亿元续作超出市场预期，维持前值不变。
MLF为何缩量续作？
多位分析师认为，再次确认了货币政策偏暖的基调，资金面压力以及近期市场利率与政策利率“倒挂”是主要原因。而8月MLF操作利率不动，整体上是有利于经济复苏的。具体来看：投资端：制造业投资加速修复，意味着当月LPR报价基础未发生变化。
降准继续置换，房地产投资降温，MLF小幅缩量续作
本节文章来源于公号明晰FICC研究，基建投资出现拖累。7月极端天气通过影响施工，作者明明债券研究团队
降准继续置换MLF，8月MLF缩量续作。7月全面降准0.5个百分点，释放1万亿元中长期资金，7月MLF续作缩量3000亿元、8月缩量1000亿元，累计置换4000亿元MLF。从置换规模看，历史上三次降准置换MLF规模分别为9000亿元、4500亿元、1.22万亿元，本次置换到期的MLF规模仍然是历次最少的。从释放的资金来看，历史上三次降准置换MLF后净释放资金规模分别为4000亿元、7500亿元、2800亿元，本次降准置换MLF后净释放资金6000亿元，资金释放规模处于偏高水平。本次置换后MLF余额降至5万亿元，规模仍高于2018年3月末首次降准置换MLF前。
MLF操作利率维持不变，缩量续作引导同业存单利率向政策利率回归。上半年持续偏松的流动性环境和资产荒导致同业存单收益率持续走低，当前同业存单与MLF利率利差接近除2020年以外的最水平。2019年8月之后，伴随着LPR，央行进一步理顺政策利率到市场利率的传导渠道，明确MLF利率为银行平均边际中期资金成本。在刚刚发布的二季度货政报告中，央行再次强调引导市场利率围绕政策利率上下波动，而目前的严重偏离与“同业存单利率围绕MLF利率运行”相悖。回顾1年期AAA级同业存单和1年期MLF利率的利差，同业存单利率与MLF操作利率倒挂且偏离较的时候，央行主要以缩量续作MLF为主，维持MLF利率作为同业存单的定价锚。
小额缩量透露出货币政策保持稳健。8月小幅缩量1000亿元MLF，在缴税缴准时点和地方债发行集中时点，央行仍然维持中长期流动性的充分投放，维护流动性总量的合理充裕。结合7~8月MLF操作综合考虑，7月全面降准置换4000亿元MLF，央行安排为7月份置换3000亿元、8月份置换1000亿元。如果将7月份操作1000亿元MLF理解为给LPR报价提供基准，8月份再置换1000亿元MLF则意味着本次降准将7月全月到期的MLF完全置换，8月份以最小单位缩量续作则表明了货币政策仍然稳健。随着后续地方债发行加速，MLF概率不会出现额缩量续作。
债市策略：7月降准继续置换到期MLF，8月MLF小幅缩量续作。其一，MLF缩量续作符合当同业存单利率幅偏离MLF操作利率后的操作惯例，目的在于引导同业存单利率向MLF利率回归。其二，综合考虑7~8月MLF续作，可以认为降准完全置换7月到期MLF，8月份以最小单位缩量续作则表明了货币政策仍然稳健。后续需要关注货币政策如何对冲地方债发行加速，以及碳减排支持工具的落地。
克制的宽松
本节文章来源于公号覃汉投资笔记 ，作者覃汉团队
8月16日，后续政策或将继续保持呵护态度。一方面，央行开展6000亿元MLF操作，缩量对冲当月到期7000亿。
理性上来说，考虑到7月份降准释放了1万亿资金，对冲当月MLF到期量后结余7000亿，对冲8月份到期MLF仍有余量。另外，历史上来看，若NCD低于MLF利率，央行倾向于缩量对冲MLF到期。
因此，在央行操作落地之前，市场的普遍预期是“不足量”对冲。但是，量级在3000亿以下和5000亿以上，还是会产生解读的“细微”差异；而这样的“细微”差异往往并不指向“趋势”，只能贡献“波动”。
回溯7月中旬以来的交易情绪，第一次降准后，市场已经开始对后续的宽松操作进行了线性外推，期间甚至不乏对降息的乐观预期。
市场先是预期当月MLF续作会顺势进行降息操作，预期落空后，又期待当月的LPR报价利率能够调降。在两次降息预期均没有兑现的情况下，债市却依旧维持强势。究其原因，在乐观预期没有证伪的情况下，宽松的利好还能一直飞。
当下的问题是，6000亿是市场想要的宽松吗？换个问法，6000亿是不是足够支撑市场对宽松的线性外推？
我们认为，在专项债发行节奏加快的背景下，央行此次看似超量的续作，实则是一个“事后确认”，配合宽信用做出表态。
本周利率债净融资规模3500亿，同业存单净偿还2872亿，阶段性的供给（资产）和需求（负债）摩擦加。届时资金面如何表现，以及央行如何做出应对，可能会给市场带来新的压力。
我们认为，当前又到了一个预期与实际从分裂走向弥合的阶段。7月中旬，对于货币宽松的预期从降准前的分裂走向弥合。市场从配置思路切换为做资本利得，甚至见到了风险偏好抬升，过剩产能债、地产债等交易也更加活跃。
后续，对于宽信用的预期也将逐步从分裂走向弥合，推动新的交易主线的形成。预计社融同比增速将在四季度出现拐点，但是预期的拐点应该会更加提前。
而在多次历史重构中，一个普适的规律是，一旦从宽货币到宽信用的逻辑被证实，利率向上调整的幅度20~30bp，持续时间1~2个季度。
总结来说，央行释放的是“克制的宽松”的信号，量能远远不及市场预期的“水漫灌”。随着本周供给放量，资金面的波动不可小觑；中期来看，宽信用预期的发酵难以证伪。随着新的交易主线浮出水面，债市调整的幅度和持续时间很可能会超市场预期。
MLF操作量高于市场预期
合理充裕的流动性不会变
本节文章来源于公号债券人 ，作者光证券固收研究张旭团队
8月MLF到期规模为7000亿元，市场普遍预期央行会于今作4000亿元左右，并形成3000亿元的中期流动性回笼。叠加前几日DR007利率曾出现小幅波动，因此分投资者对于银行体系流动性是否还能保持充裕产生了疑虑。
我们认为，这样的忧虑多少有点杞人忧天了，央行保持流动性合理充裕不是一句空话。例如，今日央行操作了6000亿元MLF，明显高于市场的预期。目前1Y AAA级CD利率在2.65%左右，略低于2.95%的MLF利率，侧面反映出当前时点银行体系流动性是充裕的。在这样的市场环境下，银行仍进行了较规模的MLF操作，说明其充分满足金融机构流动性需求，从8月续作MLF操作来看，保持流动性合理充裕的取向。这一点也是我们在7月15日的报告《稳健货币政策取向没有发生改变——2021年7月MLF操作点评》中尤为强调的。而且我们坚信，未来的一段时间内这一点仍不会改变。
此外，7月那次降准释放出约1万亿元的低成本流动性，且当前CD利率低于MLF利率，因此本次分银行主动归还了本月到期的MLF，这使得操作量（6000亿元）略低于到期量（7000亿元）。在这样的央行融资结构摆布下，金融机构资金结构得到优化，资金成本进一步下降，这也许正是降准的应有之义。事实上，如果银行可以将降准的政策红利毫无保留地向下游传导，那么综合融资成本应稳中有降。
超预期续作MLF，确保流动性合理充裕
本节文章来源于公号中金固定收益研究 ，作者中金固收陈健恒团队
央行本月MLF续作6000亿元，高于市场主流预期值（4000亿左右），保持了流动性合理充裕。央行公告提及，本次6000亿元的投放是考虑到了金融机构可用7月降准释放的分流动性归还8月到期中期借贷便利(MLF)等因素。整体来看，虽然净回笼1000亿元，但流动性投放要整体好于预期，央行不改“稳字当头”，延续了灵活精准、合理适度的政策思路。后续来看，我们认为在央行会保持二季度货币政策执行报告中提及的“言行一致”，一方面和财政积极配合，综合考虑财政收支、债券发行等因素，调节货币市场流动性，即便地方债供给放量，央行也会进行相对应的流动性投放对冲；而另一方面，也会实时观测海外经济体货币政策的动态，一旦海外货币政策收紧，央行也会相应做好准备，会尽量避免诸如美元流动性收紧等外围因素扰动对境内市场的影响。同时，最新公布的7月各项经济数据都幅不及预期，在经济动能走弱的格下，货币政策跨周期调节托底经济的诉求增。我们预计央行后续对实体流动性输血的力度仍会延续甚至加，货币政策总体基调仍会保持流动性合理充裕，货币市场利率稳中略降。
具体而言：
一、MLF投放量略超预期，央行维持流动性合理充裕的初心不变
本月MLF续作6000亿元，高于市场此前预期的4000亿元，央行对市场的呵护之心仍在。消息公布后，市场情绪亦偏积极，利率有所下行，10Y国开活跃券21国开05下行超1bp降至3.25%附近。央行公告中提及，此次6000亿元的MLF投放，是综合考虑了金融机构可用降准后的分资金归还8月MLF到期等因素，充分满足了金融机构流动性需求。此前央行在降准后的答记者问中提及，降准释放的一分资金将被金融机构用于归还到期的中期借贷便利（MLF），其中在7月的MLF到期续作时归还了3000亿元，本次再归还1000亿元，调整了银行的融资结构，有效增加金融机构支持实体经济的长期稳定资金来源，同时降低金融机构资金成本。正如二季度货币政策执行报告中提及的，央行政策操作与对外沟通相互印证协同，做到了“言行一致”，增强了货币政策公信力。
二、货币政策预期管理下，央行会综合考虑财政收支、债券发行，进行灵活对冲，保持流动性合理充裕
从本月央行公开市场操作看，央行增强货币政策预期管理的诉求加强，其在二季度货币政策执行报告中也提及，会健全央行调节银行货币创造的流动性、资本和利率约束的长效机制。在这一背景下，我们认为后续央行仍会保持言行一致，加强对财政收支、债券发行、主要经济体货币政策调整等不确定性因素的监测分析，进一步提高操作的前瞻性、灵活性和有效性。因此即便后面地方债供给开始放量、募集资金使用较慢、库款堆积，央行也会进行积极的流动性投放进行对冲，包括加逆回购投放等进行灵活调节，保持资金面的平稳，避免市场受资金面约束出现较幅度的波动。因此我们认为市场不必过度放债券供给放量对债市的潜在扰动，尤其是在流动性层面，央行对冲的概率非常高。
三、经济动能放缓，货币政策易松不易紧
此外，从最新披露的7月经济数据，疫情反复、极端天气、限产等多因素扰动下，生产、消费、投资均有明显走弱，各项增速均不及市场预期。如果叠加7月金融数据来看，社融增速重回下行趋势，信贷结构走弱，实体融资需求仍未见起色。在这一背景下，货币政策跨周期调节托底经济的诉求增，我们预计降准之后，后续央行对实体流动性支持的力度或将延续甚至加，货币政策整体的基调仍会保持流动性合理充裕，货币市场利率可能稳中略降。投资者不必过度担忧国债和地方债供给对债市的扰动。
小幅缩量有理
本节文章来源于公号华泰固收强债论坛 ，作者华泰固收张继强团队
市场对8月MLF关注度极高，上周五似乎也在对此积极博弈，我们上周周报判断小幅缩量的可能性最，主要在于以下几方面原因：
第一，7月全面降准释放的资金继续用于置换MLF。7月降准释放了1万亿资金，央行表示“一分资金将被金融机构用于归还到期的MLF”。目前除置换7月份的3000亿MLF外，净投放规模为7000亿，降准置换显然还有空间。考虑MLF的规模仍很，对银行负债成本、抵押物等制约明显，从管控流动性的角度看不需要如此规模的MLF存量。此外当前DR007稳定在2.2%以左右，资金面整体充裕，也为流动性回笼提供了空间。
第二，MLF和存单作为银行长期负债来源有一定替代关系，二者利差倒挂导致银行需求不强。目前一年期存单利率已低于MLF30BP，隐含了一定宽松预期。从银行的角度看，与MLF相比可能更倾向于用存单融资，而且近几月存单到期压力不，银行对MLF的需求整体偏弱。从央行角度看，存单作为重要的市场利率，需要“引导市场利率围绕政策利率上下波动”，缩量续作也有助于增强MLF对存单利率的牵引作用。
第三，债发行+缴税带来的流动性缺口以及引导预期角度决定了不宜幅缩量。在二季度执行报告行强调“加强对财政收支、债券发行、主要经济体货币政策调整等不确定性因素的监测分析”。8月计划新增地方债规模约7400亿，上半月发行进度偏慢，未来两周有近6000亿供给在路上。且9月份目前已有计划新增债近4000亿。由于MLF每月中操作一次，央行需要考虑到未来一个月债发行带来的资金需求。6月底超储率仅有1.2%，7月可能略有提高但整体水位仍低，资金面稳定性不强，而本周债发行明显加快，国债+地方债净供给规模超过4000亿，同时今日为缴税截止日。无论是应对财政存款回笼还是银行正常信贷扩张，都要求基础货币需要保持在一定水平，因此央行仅小幅缩量。
本次操作更多是基于银行实际需求“削峰填谷”，强化了稳健中性的取向。上周披露的货币政策执行报告对通胀着墨较多，信贷利率相对历史还是海外都处于低位，提出经济处于潜在增速附近，均尚未表现出急于放松的意图。央行一再重申“正常的货币政策空间”，当前宏观经济还没有失控下滑的风险，降息的信号意义过重，目前来看概率还不。小幅缩量1000亿对流动性实际影响不，更多是基于银行实际需求“削峰填谷”，但超储水位降低是事实，客观上有助于存单利率向MLF收敛。
对于市场而言，考虑到存单与MLF已经倒挂30BP，缩量续作并非是收紧信号，但超储率偏低决定了资金面稳定性不高。后续8-9月地方债发行概率将提速，叠加美联储政策可能的转向风险，资金面难免面临更多扰动。在“言行一致”的预期管理下资金面不会明显收紧，合理充裕仍是主基调。9月及以后MLF到期量仍然很，我们认为未来仍有降准空间，在四季度的概率更高。但从补充流动性缺口的角度看，降准不过是常规货币政策工具，不需要过度解读。此外，碳减排再贷款等结构性政策工具将适时推出，客观上可以起到投放基础货币和助力结构的作用。
本周除了MLF如何续作外，今天披露的经济数据在动能放缓、疫情和河南水灾冲击下弱化，对债市有所支撑，本周三单日巨量供给冲击值得关注。简单来看，市场走在政策前面叠加供给和资金面等触发剂决定了短期有扰动，经济动能放缓决定了调整空间有限。
课 程 背 景
经过20多年的发展，作为我国货币市场重要组成分的票据市场，在传导货币政策、服务实体经济、推动利率市场化和促进社会信用体系方面发挥了巨的作用。随着2016年12月8日，上海票据交易所正式挂牌，票据市场发展开启了新的篇章。
随着后票交所时代的到来，票据市场由粗放渠道型发展逐步向市场趋势判断方向发展。在票交所时代，各金融机构如何建立适用票交所时代的业务模式，规范票据业务操作流程，增强票据业务营销能力，推动票据业务创新，解决票据业务管理及实务操作中的要点、难点问题，防范经营操作风险等……
以及各家银行及票据专业研究机构越来越重视对票据市场经营策略的研究分析、交易策略投研分析，提升风控能力，结合市场及监管发展方向，推动票据市场业务转型升级。
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为帮助商业银行及财务公司等提升票据经营管理人员的综合管理和市场决策能力，分析掌握解决票据实际业务中的要点、难点问题，提升票据业务风险管理能力。我们拟定于8月28日-29日 通过同业智通线上教育平台举办《新形势下票据业务策略分析与业务操作风险防范》直播培训研修班，届时我们将邀请国内知名的票据专家R老师和某国有行分行相关领导B老师等二位嘉宾分享。
资深实战嘉宾
R 老师特邀嘉宾
系国内知名票据综合风控专家、票据市场发展趋势研究专家、商票供应链推动实践专家，出版过《商业汇票操作与风控手册》，参与过《票据交易管理办法》修订的讨论，对商票在供应链金融的应用、票据市场发展趋势与法律法规案例分析有深入研究，多次受邀相关知名学、银行分支机构、国有银行总分行、股份制银行总分行、城商行等进行授课。
X 老师特邀嘉宾
现任某国有行分行金融同业高级经理、内训师，江西财经学九银票据研究院研究员，票交所外聘讲师。曾参与标准化票据存托收协议撰写、某国有行总行供应链票据、标准化票据课题组与项目组成员，多次荣获票交所征文、江西财经学九银票据研究院征文，并先后在《新华社金融信息中心》、《货币市场》、《金融市场研究》、《票据研究》上发表多篇论文。
课程提纲
第一讲 票据业务操作与风险防范
8月28日 上午 9：00-12：00
下午 14：00-15：30
主讲嘉宾：R 老师
第一讲 票据新系统新功能介绍
1、ECDS系统、交易系统、供应链平台系统三系统整合
2、新增标准化票据存托、供应链票据再贴现与信息推送、开户信息报备等
3、账户主动管理服务功能介绍
4、“不得转让”撤销
5、到期自动提示付款自动应答与风险防范
第二讲 票据基础与票据特点
1、文意性与无因性性操作风险
2、纸电票必须记载事项与主要区别
3、非必要记载事项案例介绍
4、基础交易关系与票据关系保护案例介绍
第三讲 商票发展趋势与商票供应链
1、商票保贴6种授信模式
2、商票引领票据市场替代短融、超短融、流贷等
3、商票替代银票主要原因分析
第四讲 电票法律法规与风险
1、电票签发与交付操作注意事项
2、电票背书标准与审核
3、付款请求权、追索权、利益返还请求权的行使与规定
4、票据时效与补救措施
第五讲 提示付款与追索注意事项
1、提示付款时间节点注意事项
2、拒付追索与非拒付追索
3、追索操作注意事项与票据权利保护要点
第六讲 “假”电子票据识别与风险防范
1、代理接入与假票
2、虚假开户假票
3、利用工商虚假注册央国企子公司假票
4、系统漏洞假票
5、电子票据识别要点与操作注意事项
第二讲 新形式下票据业务策略研究分析
8月29日 上午 9：00-12：00
下午 14：00-17：00
主讲嘉宾：X 老师
第一讲、票据市场回顾与展望
1、利率走势复盘
2、监管政策变化
第二讲、票据利率影响因素研究分析
1、票据利率影响因素分析——短期
2、票据利率影响因素分析——长期
3、利率走廊模型简介
4、2021利率走势分析及展望
第三讲、票据市场发展趋势分析
1、境外票据市场发展
2、我国票据市场发展
3、后续市场发展分析
第四讲、票据业务经营实践分析
1、票据经营机构实践分析
2、监管机构重点关注风险分析
第五讲、后票交所时代策略演化分析
1、票据市场新动向分析
2、交易策略推演与探讨
参会学员
票据、金融市场、资金、对公业务等门经理、交易员
报名费用
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